No. 115 - Noviembre 1998

Asia

Las causas de la crisis

por Chakravarthi Raghavan

El Informe sobre Comercio y Desarrollo 1998 de la UNCTAD argumenta que la crisis de Asia oriental es sólo la última de una cadena de crisis financieras que han perturbado la economía mundial desde que se instituyó el sistema de Bretton Woods. El origen y la naturaleza de esas crisis pueden atribuirse a una liberalización financiera imprudente y el consiguiente fracaso para administrar y controlar adecuadamente los resultantes surgimientos de capital. Además, las condiciones en las economías de Asia oriental fueron exacerbadas por las respuestas de una política ortodoxa que la comunidad internacional dio a la crisis.

La crisis de Asia oriental y el drástico giro del sino económico de esos países no tienen su origen en el "modelo de Asia oriental" ni en la resistencia de esos países a un mundo en proceso de globalización y a la disciplina de las fuerzas del mercado mundial. Más bien, se dice en el Informe sobre Comercio y Desarrollo de la UNCTAD, la crisis ocurrió porque los gobiernos no lograron gestionar la integración en los mercados mundiales de capitales con la misma prudencia y habilidad que habían demostrado anteriormente en gestionar la liberalización del comercio.

Dejando de lado todo tipo de precauciones, las voces de la ortodoxia decretaron dosis aún mayores de liberalización financiera, y las evaluaciones equivocadas de las raíces de la crisis así como de los remedios recetados sobre esas bases, fueron los responsable del agravamiento de la crisis, se denuncia. Desde el principio, "nuestra evaluación de las crisis y causas (fue) diferente de las interpretaciones ortodoxas que se concentraron en ciertas características institucionales y socioeconómicas de las regiones, incluso las debilidades del modelo asiático", dice Yilmaz Akyuz, autor del informe. Esto ignora el hecho de que la crisis de Asia no difiere en sus rasgos esenciales de otras crisis que ya ocurrieron en los países industrializados y en desarrollo, que tienen características sociales diferentes.

En lo que denomina una opinión con sentido común, en el informe se dice que hay algunas lecciones que son ahora evidentes. En primer lugar, el peor momento para "reformar" un sistema financiero es en el medio de una crisis. En segundo lugar, cuando la inestabilidad monetaria va acompañada de dificultades financieras, subir los tipos de interés sencillamente podría empeorar la situación provocando una insolvencia generalizada de bancos y empresas. Por último, no se debería permitir que las monedas se hundan mientras se están empleando recursos financieros para salvar a los acreedores internacionales.

Mirando en perspectiva la crisis y su manejo, dice Akyuz, resulta obvio que no estuvo bien manejada. Las medidas de política ortodoxa decretadas por la comunidad internacional agravaron las dificultades financieras. La confianza en los mercados fue debilitada aun más por las denuncias iniciales de corrupción. Y el cierre de bancos para reformar el sistema financiero en medio de la crisis socavó la confianza. En lugar de apoyar las monedas de los países afectados, la comunidad internacional buscó la libertad de las corrientes de capitales y salvar a los prestamistas. Esos son los principales factores que agravaron la situación.

Posible reacción negativa

Los acontecimientos del pasado año, se dice en el informe, deben servir para dar aún mayor relieve a las advertencias hechas en el Informe sobre Comercio y Desarrollo de 1997 sobre una posible reacción negativa provocada por las contradicciones de un mundo en proceso de globalización. Y se formula la siguiente pregunta: "Cuando el fracaso colosal de los mercados mundiales y las medidas adoptadas para salvar a los acreedores se pagan a expensas del nivel de vida de las personas modestas y de la estabilidad y el crecimiento de los países en desarrollo deudores afectados, ¿quién puede decir que se ha hecho justicia?".

En Asia oriental se ha invertido la tendencia existente desde hace decenios de aumento de la renta, y el desempleo, el subempleo y la pobreza están alcanzando niveles alarmantes. Muchos de los puestos de trabajo perdidos lo han sido en sectores que habían ayudado a reducir la pobreza absorbiendo trabajadores poco calificados provenientes del campo. El aumento de los precios de los productos alimenticios y la reducción de los gastos sociales han agravado aún más las condiciones sociales y han contribuido al aumento de la pobreza. Incluso con arreglo a estimaciones conservadoras, se prevé que la proporción de indonesios que viven con ingresos inferiores al mínimo vital en 1998 sea al menos 50 por ciento superior a la registrada en 1996. De modo análogo, se prevé que la pobreza en Tailandia aumentará un tercio como mínimo.

"Mientras subsista la crisis, será cada vez más difícil que los nuevos pobres salgan de su situación de privaciones y recuperen sus anteriores puestos de trabajo y niveles de vida. Además, los daños sociales podrían continuar mucho después de que se haya logrado la recuperación económica. A juzgar por los indicios cada vez más numerosos de aumento de la desnutrición infantil y de reducción de la matriculación en las escuelas primarias, el efecto de la crisis sobre los recursos humanos alcanzará a las generaciones futuras".

"Las medidas de protección social pueden actuar como paliativo, limitando los efectos de la crisis en los grupos pobres y vulnerables, pero de ningún modo son una solución duradera. Únicamente la reanudación de un crecimiento rápido y sostenido puede hacer que los niveles de desempleo y de pobreza vuelvan a ser los de antes de la crisis. La política económica debe pasar de la deflación a la reflación, ayudando a los desempleados mediante la reducción de los tipos de interés, la expansión de la liquidez y el fomento del gasto público, rompiendo de ese modo un círculo vicioso que podría provocar daños incalculables".

En lo que implica un desafío a las teorías ortodoxas de los orígenes de la crisis, en el informe se señala que la crisis de Asia oriental es solo la última de una cadena de crisis financieras que han perturbado la economía mundial desde que dejó de funcionar el sistema instituido en Bretton Woods. Estas crisis se han venido produciendo con creciente frecuencia tanto en los países industrializados como en los países en desarrollo. En los primeros, los episodios de inestabilidad financiera se han manifestado en forma de crisis bancarias o monetarias, mientras que en los países en desarrollo han consistido por lo general en una combinación de ambos tipos de crisis y han ido acompañadas de dificultades para pagar el servicio de la deuda externa. Esas diferencias reflejan a su vez divergencias en el endeudamiento externo neto así como la creciente dolarización de las economías de los países en desarrollo.

Características comunes de las crisis

Conocer más a fondo las causas y la naturaleza de las crisis financieras es esencial para poder hacerles frente mejor y también para idear políticas que reduzcan las posibilidades de que se produzcan. Si bien cada episodio de inestabilidad financiera ha tenido sus propias características especiales, todos presentan varios rasgos comunes, se dice en el informe:

* Normalmente han ido precedidos de la desregulación del sector financiero y -donde ha habido inestabilidad monetaria- de la liberalización de las transacciones de capital.

* Las crisis bancarias han ido unidas a la concesión de una cifra excesiva de préstamos respaldados por determinadas categorías de activos tales como bienes inmuebles y acciones, y a la formación de burbujas especulativas, con frecuencia después de que los bancos se lanzaran en gran escala a conceder ciertos tipos de financiación por primera vez. Por lo general, aunque no siempre, esa actividad prestamista se ha producido en un contexto caracterizado por una regulación y supervisión laxas del sector financiero.

* Normalmente las crisis monetarias han ido precedidas de períodos de entradas mucho mayores de capital, atraídas por la combinación de un diferencial de tipos de interés con unos tipos de cambio relativamente estables. Estos dos factores inducen a endeudarse en el extranjero pero, al mismo tiempo, incrementan la exposición al riesgo de cambio.

* No se conoce ningún caso de un país, desarrollado o en desarrollo, en el que haya habido un gran aumento de la liquidez del sector bancario originado por las entradas de capital que no se haya traducido en un volumen excesivo de préstamos, en una disminución de la calidad de los activos y en una mayor laxitud en la evaluación de los riesgos.

* Las entradas de capital tienden a provocar la apreciación de la moneda y a empeorar la balanza por cuenta corriente. Si las entradas de capital son excesivas, el empeoramiento de la balanza exterior y el debilitamiento del sector financiero suelen ser dos caras de la misma moneda.

* El aumento de las entradas de capital está relacionado en gran parte con la crisis de la banca comercial en los principales países industriales. Al haber empujado a los bancos a buscar otras fuentes de negocio a fin de incrementar sus beneficios, el aumento de la competencia en el sector financiero originado por la desregulación ha sido una de las principales causas de la mayor inestabilidad financiera internacional.

* Las salidas de capital suelen ir unidas al empeoramiento de las condiciones macroeconómicas originado por los efectos de las entradas de capital, y no a los cambios en las políticas macroeconómicas.

Ahora bien, casi todos los principales episodios de salidas de capital y crisis de deuda que se han registrado en los países en desarrollo han ido unidos a aumentos de los tipos de interés internacionales. La consiguiente depreciación de la moneda origina pérdidas de capital entre los que han acumulado riesgos que no estaban cubiertos, y puede llegar a transformar la depreciación en una caída libre a causa de la carrera por hacerse de las divisas necesarias.

Las crisis monetarias registradas presentan otros rasgos que han variado de un país a otro. Se han producido en condiciones bastante diversas en lo que se refiere a los tipos de corrientes financieras, de prestatarios y de prestamistas. Por ejemplo, han ido precedidas del endeudamiento tanto del sector privado como del público en proporciones diferentes. Asimismo, la modalidad más importante de corrientes de capital en muchas crisis recientes (incluida la que ha estallado en Asia oriental) han sido los préstamos concedidos por la banca internacional, aunque en la crisis mexicana dichas corrientes consistieron en gran parte en inversiones de cartera en acciones y en valores del Estado mexicano.

Liberalización, diferencias en los tipos de interés y estabilidad del tipo de cambio nominal han sido los principales factores para atraer capitales; y una rápida liberalización a menudo origina la expectativa de mejorar las variables macroeconómicas fundamentales y obtener grandes ganancias de capital así como la percepción de enfrentar menores riesgos. La existencia de corrientes internacionales de arbitraje en gran escala que aprovechan las grandes diferencias de los tipos de interés surge como un elemento importante en cada crisis ocurrida en el periodo post Bretton Woods. Y si bien en un concepto tradicional las oportunidades de arbitraje no son permanentes y eventualmente son eliminadas, las corrientes internacionales de arbitraje de los tipos de interés tienden a reforzarse a sí mismas, más que a autoeliminarse, tornando así más difícil el mantenimiento de políticas económicas nacionales. Y ante la falta de controles, las entradas de capital generalmente se traducen en una combinación desfavorable de apreciación del tipo cambiario real, aumento del déficit externo y aumento del déficit fiscal.

El factor constante de volatilidad

Analizando los diversos tipos de corrientes -inversión extranjera directa (IED), inversiones en cartera, préstamos bancarios- y el vencimiento de las corrientes y demás, en el informe se cuestiona la idea de que una modalidad particular es mejor que la otra o que impide la crisis. Las modalidades de Asia, América Latina y otros lugares han terminado en un círculo cerrado de préstamos bancarios, bonos, IED y corrientes de inversiones en cartera.

Pero "hay un factor constante, es decir la extrema volatilidad de las corrientes en los periodos de crisis. Las diferencias en cuanto a las modalidades de las corrientes recibidas por un país no parecen haberse traducido en diferencias sustanciales en la repercusión que esas corrientes tuvieron en las condiciones internas y sus consiguiente contrapartida".

Tampoco se sostiene la distinción entre préstamo privado y público. La experiencia del sistema post Bretton Woods demuestra que el carácter del deudor no altera significativamente la probabilidad de que ocurra una crisis. Y la competencia en el sector financiero, causada por la desregulación, es una de las principales causas del aumento de la inestabilidad financiera. Las grandes corrientes de capital conducen a una volumen excesivo de préstamos bancarios que quedan expuestos a riesgos cuando las corrientes se revierten, provocando la inestabilidad o el hundimiento del sistema bancario, se dice en el informe.

También se señala que ahora se aprecia una tendencia a relacionar estas crisis con una regulación nacional inapropiada o una supervisión laxa, y a poner énfasis en la importancia de secuenciar la liberalización con un sistema efectivo de reglamentaciones prudenciales. Se trata de una respuesta bienvenida, aunque tardía, se dice en el informe, donde también se señala que entre las 10 lecciones que extrajo el Banco Mundial en el décimo aniversario de la crisis de la deuda de América Latina, no hubo ninguna mención a la secuenciación o a la aplicación de reglamentaciones prudenciales, ni de que "también hay un límite para lo que se puede lograr con reglamentaciones prudenciales".

Subrayando lo que denomina una "típica crisis post Bretton Woods", en el informe se dice que una crisis de ese tipo implica un aumento de las diferencias de los tipos de interés, a menudo asociadas con políticas monetarias estrictas destinadas a lograr o mantener la estabilidad de los precios. Se introduce la desregulación del mercado financiero y la liberalización de la cuenta de capital junto con regímenes monetarios que mantienen la estabilidad del tipo cambiario nominal, lo que se combina para producir márgenes de arbitraje suficientemente grandes como para atraer capitales líquidos y de corto plazo y reforzar la estabilidad del vínculo del tipo cambiario.

Los bancos liberalizados y desregulados tienen libertad, en el ámbito nacional, para incursionar en nuevos sectores de negocios, y las empresas nacionales pueden pedir préstamos en el exterior, evitando los tipos de interés más elevados del mercado interno y acumulando exposiciones crediticias en divisas. La combinación del éxito en el control de la inflación y la estabilidad cambiaria tiende a causar una apreciación real de la moneda, y debilita la balanza exterior. Los intentos de esterilizar el impacto de esas corrientes de capital sobre la expansión del crédito interno se traduce en mayores presiones sobre los tipos cambiarios. Y como los bonos internos son emitidos para financiar la esterilización de las entradas de capital mantenidas como reservas en divisas con tipos de interés más bajos, la posición fiscal empeora. Finalmente se produce un descontrol ya sea de la balanza exterior o de la balanza fiscal, las condiciones financieras internas se deterioran y hay una extrema vulnerabilidad a los cambios de percepción, un aumento de los tipos cambiarios y salidas de capital repentinas, una ruptura del vínculo del tipo cambiario que se traduce en pérdidas de capital para los bancos y las empresas que habían acumulado riesgos que no estaban cubiertos.

Este tipo de proceso puede ocurrir en diversas condiciones y comienza no con políticas económicas insustentables sino con las destinadas a mantener la estabilidad macroeconómica e integrar la economía al sistema mundial para aprovechar las oportunidades del mercado mundial. A falta de controles efectivos, la repercusión de las corrientes de capital distorsiona el efecto de las políticas económicas, tornando muy difícil el logro de los objetivos.